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2016-09-26   作者：汪义平

科学投资

——根据汪义平博士现场演讲录音整理

我做投资做了20年，20多年前，最早的时候是在上个世纪九十年代，拿个旅行箱装现金在上海的静安寺买卖股票，后面又去华尔街做投资。这20年做下来，有着非常重要的心得。

投资这个东西，20年以前我刚开始做的时候我认为我大概能懂百分之八十九十，现在做了20年下来呢，现在我认为我懂了百分之四十五十。

在做投资之前我做过17年的科学研究，那17年也小有成就，也有得奖发表论文做教授什么的。做科研和做投资的不同经历使我产生把科学和投资一起做”科学投资“的想法，后来去了华尔街所罗门兄弟做，从那个时候开始尝试用神经网络的识别系统用投资理论用专家系统用各种可能的办法去做投资，那这样一下子做了那么多年。这么多年做投资的过程中的心得，有成功，有失败，有经验，有不懂。

首先，当我们说科学投资的时候，我们首先想，什么是科学，什么是投资？什么是科学，不用解释了。什么又是投资呢，很多人在回答我的问题时认为”投资就是一个钱生钱的过程“。钱之所以能生钱是因为金钱有时间价值。但是大家去看一看欧洲，看一看日本，甚至是中国，我们的实际利息是负的，这与钱的时间价值产生了悖论，钱是不能生钱的，唯一能够带来收益的东西，其实是风险。所以，投资实际上就是一个“用风险去交换收益的过程”。这一点非常重要，可能有很人多认为太简单了，但是，必须要记住“投资就是用风险交换收益的过程”。因此什么叫投资做得好，就是说可能用风险去交换收益的过程中，交换得划算了就是好，交换得不划算就是不好。比如说，有人到澳门去赌博，赌了一大把，挣了百分之一万。但是那个投资不好，因为在那么大的风险下进行投资是不划算的。所以，投资的定义非常清楚，做投资的人，他的目标函数就是让“风险交换收益的过程变得最划算”。换句话说，要用最小的投资风险去换取最大的收益。这是任何一个专业做投资的人必须要有的目标函数，当然也是我的目标函数，我就尽量做这样的事情就可以了。

但是，我们会遇到巨大的困难。

我们遇到的第一个大困难，是我们投资所涉及的领域是一个大的系统。我们投资所要分析的系统，是经济系统、是社会系统、是政治系统、是一个很巨大的连有多少参数都不知道的系统。我在做宇宙飞船上的机器人设计时，机器人有多少参数，罗列后我可以一个一个分析它，然后把东西做出来。可是，当我们研究一个经济系统的时候，它的参数是无穷多，有多少参数我们根本都不知道。

我有一个观点，用宏观经济理论对金融市场进行分析是很不靠谱的东西。因为大系统会让我们失去分析的能力，宏观经济分析应该不是一个好办法。

我们要实现用低风险去交换收益的这个目标函数之中，会遇到的第二个困难是投资这个大系统遇到的所有的事情都具有极大的随机性，或者叫不确定性。在我们的人生当中有两样东西永远的控制着我们，一个叫做时间，你逃不掉，每分每秒都在控制你的行为；还有一个，就是不确定性。而这个不确定性，在投资工程中无所不在。比方说一个投资策略，前三个月赚钱了，但是有随机因素的存在，就完全可能是碰巧了。所以赚钱了并不说明你这个策略有用，亏钱了，并不是说明这个策略是错的。所以这样对我们的研究带来了巨大的困难。

有了这两个困难以后，我们基本就会束手无策。

但是，我们还会遇到第三个更大的困难，我们研究的差不多所有的科学系统都是物理系统。比如说研究大气做天气预报，研究机器人为人类服务等等，那些都是物理系统。可是投资要研究的系统是一个有人要参与的系统，是一个不确定的超级大的系统，也是一个博弈的系统。所以在三大困难的约束条件下去寻求用风险交换收益，几乎是一个不可能的事情。

于是，我们把投资称之为既是科学又是艺术的东西。为什么说既是科学又是艺术呢，因为有了这些约束之后，我就是完全没有能力弄懂了，而弄不懂的东西那个不就叫做艺术吗？所以很多人说投资是一个科学和艺术的过程，我把它解释成：作为一个问题，它既有科学的成分，也有艺术的成分；可是，为了解决一个既有科学成分又有艺术成分的问题却必须完全是科学或者尽量是科学的。所以我们可以尽量用科学的一个办法去解决这样一个复杂的问题。我们怎样去解决这个问题呢？我自己在美国呆了二十年回到中国之后创立了一个公司叫做大岩资本，那么大岩资本是怎么解决这个问题得呢？我们认为，虽然这个东西太复杂，很多地方超越了科学研究的范围，我们还是试着尽量用科学的办法去解决所有的问题。严密的逻辑推理是我们在投资的过程中第一件要用到的东西，要用严密的逻辑推理，去找出投资的办法。如果逻辑推理找不出来，那我们就用下一个东西，叫做科学实证，就是在大量的科学数据之中寻找有道理的能代表未来的东西。如果科学实证还不行的话呢，我们就会用到一个不常用的东西，叫经验。

到了经验这个层面，我就不太喜欢了。为什么说经验我不太喜欢？因为经验是人生过程当中所遇到的有限的个案。个案的有限性会导致统计结果的偶然性。而这个偶然性会误导人们到很离谱的地方去，因此我们对经验非常非常地谨慎，虽然我自己也有过20年的投资经验，但仍然对经验的使用特别慎重。如果经验还不行的话，我们就剩下常识了。常识在我们的行业里面是特别需要摒弃的。所谓常识是指我们除了投资之外的其他领域的经验。爱因斯坦说，常识就是你十八岁以前积累的那些胡说八道的东西，所以我们不能相信常识。在常识后面还有一个人们常用的东西叫感觉。在大岩的晨会上面，如果有人说，“我觉得市场会涨”，那我会说这是“你觉得”，觉得这个一点用都没有。因此我们把严密的逻辑推理和科学实证融合到一起形成一个科学的投资方法。根据这个投资方法我们就能把前文所说的困难问题解决掉许多。我常说对于投资自己只懂百分之四十五十，我只是局部地解决这些问题。

市场上有很多投资方法，经常听到的投资方法叫做自上而下的投资方法。自上而下的分析就是对宏观经济中的如进出口的数据，PMI等各种参数进行分析，我们会听到说：“中国的宏观经济太糟糕了，未来三个月股票会跌”之类的言论，但是投资系统是大系统，大系统里边的参数有多少个都搞不清楚，想通过这些参数的预测去找出未来短期股市的走势，这显然不太科学。咱们可以回顾一下，整个2015年股市从2000多点涨到5000多点再从5000多点跌回2000多点在这个过程当中，宏观经济法发生什么变化没有？最多从“一带一路"变成了"一路一带"了。但是我们的股市却发生了天翻地覆的变化！为什么？就是因为金融市场是一个超级大系统，所受到的影响不光是宏观经济，还有无处不在的博弈。所有人认为它将会涨它就会涨，认为它会跌它就会跌。如果你去问巴菲特要不要买股票啊，巴菲特会说，要买，会涨......

然后你问他，今年会不会涨呢？

不太知道；

这个季度会不会涨啊，

我绝对不知道；

明天会不会长啊，上帝知道.....

那么，如果自上而下的方法有问题的话，人们就想出了另外一个办法，那就是自下而上。

那么自下而上怎么分析呢？我跟踪过很多公司，三年五年甚至更长时间，而且有的老板孩子结婚我都知道，特别了解老板能干什么事情。基本上，我了解他的公司我知道他的事情，我知道有没有价值，应不应该投资，未来他好不好等等。然后就去重仓他公司的股票，就这么一来，应该靠谱了吧？在去年五六月份的时候，我认识的一位深圳创业板老板跑来问我，汪博士，你帮我看一看，我那个股票怎么涨那么高啊？过了三个月，他又跑来问我，说我的股票怎么跌得那么低啊？这是个典型的例子，他是公司的老板，是大股东。而且有能力有方法影响他自己股票的价值。连他自己都搞不清楚，那么一个研究员跟踪了他公司三年四年，参加他儿子的婚礼有什么用呢？而且还敢重仓？在美国，绝大部分投资基金重仓是要跟投资者道歉的，因为相当于拿投资者的钱去赌博。我们实在没法确定一定会上涨，因为会涨会跌这个东西受太多因素影响了。这个超级系统的随机性太大了，这是我们遇到的第二个问题。

还有一个最普及的投资方法是什么大家都知道的，叫价值投资，价值投资就是我研究一个股票，我知道他的价值是十块钱，它现在的股价是五块钱，于是我就长期持有，看上去一切都很美。假如我是基金经理，就有问题了。长期持有的逻辑，是因为这只股票从五块钱什么时候涨到十块钱是未知的，要靠其他人认识到它的价值，把股票抬上去到了十块钱就可以出来了，所以要长期持有才对。这看上去很有道理，但是忽视了一个基本的认知：金融市场，这是一个博弈系统，在博弈系统当中不去计算和思考别人什么时候认识到它的价值就等于是放弃了博弈。如果我是投资者，我把钱交给你管了，你有什么理由要放弃博弈呢？所以说价值投资研究价值是对的，但长期持有有严重的问题，因为你放弃了博弈的过程。如果在投资期间主动地参与博弈，所获得的收益会更大。举个很常见的例子，特别是在公募基金里面，很多个人非常有投资纪律的一件事情，就是不管什么仓位如果这个股票我是十块钱买的要是跌到八块钱，跌了百分之二十的话，一定会止损。还有一种情况就是套牢的人说我坚决不卖，都是十块钱买的股票，跌到八块钱了，一个人说坚决要卖，另一个人说坚决不卖。我们大岩一直在倡导严密的逻辑，严密的逻辑分析之下，两个都错了。错的非常离谱非常简单。怎么证明他们是错的？做任何一个投资决策都是用风险交换收益的过程，低风险是未来的风险高收益也是未来的收益，也就是说我们面对的这个投资是关于未来的。所以当股价在八块钱的时候，我们唯一要做的事情是研究这个股票未来是涨还是跌。止损的人和套牢的人连未来想都没有想，只是根据自己的盈亏情况来做了今天的决定，你没有预测未来的投资决策，百分之一百就是错的，所以说“止损”和“套牢”都是错的，而且错得非常简单非常离谱。

这种错误为专业投资者提供了纠正错误的机会。比如做科学研究的人发现某个研究不科学，就要用科学的方法去纠正。怎么纠正呢，当一个人止损没关系，八块钱是一个合理的价位，如果发生群体性止损，你持有的股票是八块钱，是他合理的价位，但从八块钱开始止损的人把它打到七块钱六块钱五块钱，到最后止损结束了，而这个时候我们就可以进去啦，因为止损是没有道理的东西根本就没有分析未来，所以价格很快就会回来，就这么简单。我认识到系统当中有这样一些机会，认识到这些投资理念里面有这样一些错误，但是我不喜欢“投资理念”这个词，“理念”听起来像是宗教而不是真理，投资绝对是一个追求真理的过程。

总有人说，“我就是这个投资理念，我相信这个东西是对的”。“相信”有时候是自己忽悠自己的东西，才导致会有那么多人会做“止损和套牢”。而我们找出了“止损和套牢”的原因，知道为什么不能去做。

完全按照盈亏来做决策是投资过程出了问题，也是我们脑子出了问题，问题在哪里？在决策心理方面。举例说一个投资亏了百分之二十，我做投资二十年的人知道亏损百分之二十是有可能睡不着觉的，是一件很可怕的事情。但是如果卖掉了，心里就会安逸很多，所以止损这是心理需要。所有这些发现，都是建立在我们的严密推理之上，经常有人问到人工智能的东西，我们做投资的框架里面相当智能化了，用了计算机的能力，也用了我们团队集体的这些严密的逻辑推理的过程，把这些东西变成策略，把策略变成公式，模型放到电脑里面去，电脑帮助我们辅助决策，这个过程效果非常好，整个过程，我们只做了一件事情，这件事情就是通过严密推理和科学实证的过程，把偶然性给去掉，把必然性给拿出来了；把噪音给去掉，把音乐给拿出来了；把感性去掉，把理性给拿出来了；把艺术给去掉，把科学拿出来了。我们把风险给降低了，我们把收益给提高了，这就是科学投资的第一个目的。这样我们就能为投资者获得低风险高收益的回报。

但是我认为一个科学的东西仅此而已是不够的，科学投资的第二个目的是维护金融系统的生态健康。金融行业本身是没有生产力的。我读了那么多年书，本来是做科学是有生产力的，但是做金融投资是没有生产力的，无非我们就是把钱从这搞到那从那搞到这。但非常重要的是，金融系统是实体经济的供血系统，就好比我们的心脏不能直接去搬东西，可是没有我们的心脏我们是不可能搬东西一样，没有金融系统，实体经济是不可能发展成现在这样，更不可能走到更高的阶段。所以金融不光是重要，而且是极其重要。金融系统的健康保证了实体经济系统的健康。而要维护金融系统的健康正是科学投资的第二个任务。我们除了要给投资者获得低风险高收益的结果，同时在做这个事情时还要希望对金融市场有贡献。这是我们科学投资的另外一个目的。

这件事可以从我们人类最最初开始讲起。据说人类最早的时候由猿类进化而来。回想整个进化发展的过程当中，甚至短短的几百年前几千年前我们就只关心生存关心能不能吃饱。因为长期几万年几百万年的进化过程，都是以生存为目的的，这对我们的神经系统和我们心理系统很多的缺陷。有贪婪、有恐惧，有心理账户有各种各样的缺陷。这些缺陷会带到投资里面来，而这些缺陷在投资里面的反应，会对市场造成极大的破坏性。而我们的科学投资就是要反人性缺点，反人性缺陷的。人与机器有类似的地方，都有硬件和软件。人的硬件就是神经学系统，人的软件就是心理，神经系统是可以分析的，心理也是可以分析的，所以人的这些缺陷都是可以分析的。

我们具体看一看跟人性有关系的一些问题。第一个是在不确定性中对风险的认识，当你企图去拆除一个定时炸弹的时候，会有什么感受呢？会不会担心，会不会特别害怕，这是理性的象征。说明我们人进化得还是比较好的。

我们知道有风险，但有没有不怕风险想要风险的时候，有没有追求风险的时候？别以为人遇到风险就会回避，人其实是喜欢追求风险，所有的进步最根本的原因就是我们人类追求更美好的生活。如果我们能够体会一把在不确定的环境当中，通过自己的努力也好运气也好，拼一把，而且拼赢了那个时候是非常开心和满足的，否则人类进步就不会存在。所以我们对风险有另外的态度，有时候我们会想风险，看上去很奇怪了，但是很重要。有一个很典型的例子，就是玩电子游戏。年轻人为什么喜欢玩电子游戏，在虚拟世界里面他们能经历各种风险，能够战胜风险，而且能从风险中走出来，并且能得到立刻得到回报，比如说在游戏中累积了多少分或者在游戏中杀死了多少人。

另外一个例子就是炒股票，因为在炒股票的过程当中，有体验风险的感觉，有人炒股票赚的钱比上班工资赚的钱要多得多，也有人并不比上班赚的多甚至还亏钱，但股民们还是乐此不疲。这个就是我们市场过程中，因为人性的进化而带来的一个巨大的问题， 造成了大量的散户去炒股。比如2015年，就有大量散户用杠杆去做股票。这里面涉及到一个专业性的问题。人们头发长了要去找理发师，马桶坏了也得去找一个修马桶的人来修，人生病了就更要去找医生，为什么呢，因为他们专业。而投资股票这件事，比修马桶理发要难得多得多得多，而且涉及到很大的财务很多的金钱这么一件极其重要的事情——怎么就能决定自己做呢？这里面唯一的原因就是：整个投资的过程实际上是心理的需求。

因此，我给所有非专业做股票的人有个忠告：第一，好消息，股票可以继续做；第二，做股票唯一的唯一的唯一的唯一的一个目的，是娱乐——没有任何投资的意义。

也有人反对说，有些散户是很厉害的。其实，“牛散”的存在，仅仅是一个概率的问题。回顾过去十年，所有散户每年都去猜自己手上股票的涨跌，每一千个人里面，总会因为随机和运气的因素有一个人每年都赌对，换句话说，每一百万个人里面就有一千个人十年都赌对。所以说非专业炒股只是心理上的需要，这个心理不要紧，个人可以亏钱，但是，大量非专业人士参与炒股之后，就会把二级市场搞个稀巴烂，搞得暴涨暴跌。如此一来金融市场为实体经济供血的作用就会被严重削弱甚至不存在了。任何金融系统，不专业的散户总是起破坏作用的而加了杠杆的散户则是最可怕的。

举个例子，08年的金融海啸，大大影响了全世界的经济，美国的次贷危机是主因，政策允许买住房零首付，等于把房地产杠杆扩展到无限大，零首付把这个世界搞得一塌糊涂。所以当前阵子听到首付贷的时候，我就毛骨悚然了。这个跟零首付是一模一样的东西，首付贷如果能够持续增温的话，那将会是一个极其危险的信号。

在历史上还有一次就是1999年。99年的纳斯达克指数从1000点2000点往上涨，结果到了2000年的时候它摸到了4000多点，我自己的基金在美国做了差不多六七个月，2月份市场中期我亏了18%，那是我一生当中做投资最惨的一刻。当时纽约市的出租车司机，连英文都说不清楚的人，你一上车就跟你讲股票。那时候我很痛苦，但突然传来一个让我稍微舒服一点的消息，美国当初基金做得最好的最大的老虎基金，在99年丢了19%，2000初又丢了13%，那是美国最好的对冲基金。2000年2月底的时候说不干了关门了。接下来的3月份我们一个月收获了百分之二十几。这个时候又发生另外一件事情，美国第二大的基金也就是索罗斯的量子基金，他当时是跟着纳斯达克一起跑一起追的，纳斯达克跌下来后又冲进，直接导致了关门。这就是互联网泡沫加杠杆的力量。整个过程当中我们跌了很多然后又回来了。

这些散户的力量会把整个市场搞得乱七八糟，那么我们专业做投资的人、按道理做的人应该怎么办？我们做两件事情，要么动口，要么动手。

所谓动口是说我们这些金融学教授去写一些东西去发表论文、演讲，我们把道理跟大家讲清楚，不希望他们把自己的钱亏了，还把市场给玩了。所以我们跟大家讲道理；如果“动口”不行就“动手”，怎么动手？通过交易，用道理去赚钱，像我们2015年做了很多产品，任何人在任何一个时间点买我们的任何产品到年底都是赚钱的，用资本的力量告诉市场，什么是对的什么是错的，用正确的力量去纠正市场的错误。正是这个资本的力量会说服投资市场上很多专业的机构跟我们合作，把更多的资本交给我们。在这个过程当中，巴菲特先生起了一个及其重要的作用，如果把巴菲特的业绩与市场做对比的话，在五十年前，巴菲特每年比市场多跑25%，但是五十年之后，最近的十年他只比市场多跑2%，巴菲特业绩减掉市场业绩是一个下降的曲线。这是一个非常重要的曲线。这个曲线是什么含义？是聪明的钱与市场之间的距离，五十年前这个距离是25%。巴菲特最近十年超过市场2%，又说明什么？说明我们的市场变得更加的有效了，只有有效的市场才会为实体经济提供最好的供血服务。

回过头来看中国市场，我大概估算了一下，我们现在因为有百分之八十几的散户，市场的无效性很大，所以说我们现在有30%-40%的超额收益的空间。而我们所代表的科学投资的力量，我们的工作，就是将这30%-40%的收益中的一部分放到投资者手上。在这个过程中我们不断地告诉不专业地投资人，说我们在做专业的投资，你们不要做自己不擅长的事情。长此以往，散户占市场的比例会逐渐减少，逐渐减少对所有的人都好，对散户本人来说是好事情，对市场更是好事情。美国五十年前散户百分之八十，中国现在散户百分之八十，希望未来它会变成只有百分之二十几，而且他肯定会变得只百分之二十几。在散户不断的减少过程中我们能拿到的超额收益也会逐渐变小。从这个意义上讲，我们专业做投资的工作一方面是给投资者赚钱，另一方面是一个自掘坟墓的过程，会让市场的机会变得越来越小。于是，我们做了两件好事，也就是做投资的两个目的。一个是创造低风险高收益，另外一个，让市场变得更好，两件事情都做完，中国的投资者散户比例从百分之八十到百分之二十至少需要十年到二十年的时间。在这期间，我们会不断地去讲不断的去做，我们希望中国的金融市场变得越来越好。但是，任何一个外国经济学家也好，中国经济学家也好，所有曾经看扁中国经济的人，都一定是错的。

过去的几十年，美国的宏观经济学家从改革开放的头十年开始说，未来十年中国的经济不能高速增长。然后辛辛苦苦等了十年，得到了百分之十几的增长。然后他们再等十年，又等十年，等了几十年焦虑了几十年，这几十年充分地证明他们所有的预测都是错误的。中国的宏观经济学家也经常看扁中国宏观经济，说“2012年会是最困难的一年”，然后”2013年会是最困难的一年“，”2014年会是最困难的一年“对于类似言论我们都很耳熟，但是我想说的是，如果把中国近几年的GDP曲线画一下，是一个完美上升的曲线，直接证伪了”经济周期轮“，这三四十年有没有经济周期，完全能不断增长。现在6.5%的增长，说中国经济在走下坡路，是完全不懂数学的表现，6.5%的增长，只不过是增长速度变缓，一个孩子十二三岁的时候每年达到10公分的增长速度，到二十岁的时候每年长6.5公分，说他走下坡路是不科学的，中国经济现在人均GDP是8000美元，在世界上每年按照10%的数字增长了几十年，到人均GDP为8000美元之后，未来还按照5%以上的速度增长，这已经是人类发展的奇迹！

中国经济背后最根本的推动原因有三个，第一个是政府的智商，也就是说1979年后的中国。第二个原因，是这个民族必须有能力，我们数千年的文化不是说说的，我们是有能力的民族。第三个原因就是有动力，放眼全世界，中国人比任何一个地方的人都更爱钱，我们有智商，有能力有动力，所以停不下来！

所以我相信中国的经济是好的，未来也会好，而且会越来越好！我们也相信，科学投资会为中国经济的美好未来锦上添花。

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