中国人民银行6月12日公布的数据显示：
① 2018年5月新增人民币贷款1.15万亿，前值增长1.18亿，去年同期增长1.11万亿。
② 2018年5月新增社会融资规模7608亿，前值增长1.56万亿，去年同期增长1.06万亿
③ 2018年5月M2同比增速为8.3%，前值8.2%；M1同比增长3.6%，前值4.5%
这几个数据里面，人民币贷款新增和M2 的增速都是基本符合预期的。我们来着重关注社会融资规模这个数据，因为这个数据7608亿下降了太多，相比前值直接下降了一半。我们接下来对这个数据的背后含义进行一个简要分析。
社会融资规模：社会融资规模是指一定时期内（每月、每季或每年）实体经济从金融体系获得的资金总额。这里的金融体系是整体金融的概念，从机构看，包括银行、证券、保险等金融机构；从市场看，包括信贷市场、债券市场、股票市场、保险市场以及中间业务市场等。
社会融资规模由四个部分共十个子项构成：
一是金融机构表内业务，包括人民币和外币各项贷款；
二是金融机构表外业务，包括委托贷款、信托贷款和未贴现的银行承兑汇票；
三是直接融资，包括非金融企业境内股票筹资和企业债券融资；
四是其他项目，包括保险公司赔偿、投资性房地产、小额贷款公司和贷款公司贷款。
人民银行的统计看来，5月份社会融资规模增量7608亿元比上年同期少3023亿元。
其中明细：
当月对实体经济发放的人民币贷款增加1.14万亿元，同比少增384亿元；
对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少228亿元，同比多减129亿元；
委托贷款减少1570亿元，同比多减1292亿元；
信托贷款减少904亿元，同比多减2716亿元；
未贴现的银行承兑汇票减少1741亿元，同比多减496亿元；
企业债券融资净减少434亿元，同比少减2054亿元；
非金融企业境内股票融资438亿元，同比少20亿元。
根据人民银行的披露，我们简要地做了一个加总。人民币贷款加上各类融资的减少后，数据基本上和社会融资增量是吻合的。我们再来看看今年以来社融的数字和细项：
2018前5个月社会融资构成
还有过去几年的增量和存量变换情况：
2017-2018社会融资余额存量和同比增速
2016-2018当月社融新增 （亿人民币）
表内的贷款1.15万亿是基本符合预期的。而主要减少的几项，如委托贷款，信托贷款，未贴现票据这几个都是银行正常的资产负债表以外的业务（表外业务），这些业务也是在资管新规等一系列去杠杆新规推出后受到国家监管和压制压缩最严重的部分。比如：委托贷款、信托贷款分别减少1570亿和904亿，降幅均较之前放大，与年初以来的持续收缩趋势一致；未贴现承兑汇票大幅下降1741亿，负增幅度显著放大。这既是因为票据开立偏弱，也与表内票据贴现明显多增有关，反映了近期银监监管执行增强，而银行表内信贷额度也仍紧张。从5月的数据上看，监管和压缩表外的效果是比较显著的。
除了表外业务收缩之外，1-4月债融均为正的增长，但近期信用债违约事件频发也影响了企业债券发行，体现在5月债融负增434亿，相比前两个月的超过3000亿元正增长，发行大幅放缓。5月以来，信用违约事件数量大增，且违约主体有向上市公司迁移的态势，2A评级的甚至包括华信这样的3A评级的主体也出现了违约，反映整体信用风险有所放大，导致债券市场发行融资大幅降温。而股权融资为438亿元，继续了此前数月较为温和的扩张过程。
由于社会融资数据不是一个政策，而是一个经济数据的统计结果，所以虽然不能直观地说一定会引起什么样的后果，但是我们可以通过观察这个数据的变化来猜测接下来的变化趋势和对央行的应对措施做出一些预判。
总的说来，年初以来金融监管全面封堵非标融资和通道业务，同时通过上浮存款利率上限、降准、MLF 担保扩容等手段，表外紧的同时表内略微放松，支持实体贷款和债券融资。但在严监管的背景下，原有的非标融资转至表内贷款、债券的过程存在一定难度，整体社融增速仍将趋于下行。实体经济的融资不足就可能会影响到下半年的经济生产活动，由此带来的连锁信贷违约也是一个巨大的风险点。尤其是一些负债率较高的，资产质量不佳的，经营状况出问题的，现金流非常差的，靠滚动借款来延续生产的，生产技术要被淘汰了的，被国家各类政策限制的行业的企业，更加需要注意。
所以，从防风险角度，我们可以认为去杠杆政策导致经济放缓已经初见端倪，央行货币政策可能会采取适当放宽货币的策略进行合理对冲。我们判断，下半年仍有大概率会再次降准，但这类调整主要是为了防范系统性风险，“去杠杆”的大方向没有变，为倒逼企业主动降低杠杆率，过度宽松依旧是不太可能的。所以，目前的政策，仍然是需要在去杠杆和防风险之间小心翼翼地保持这个微妙的平衡。
（本文来源于大岩资本公众号，作者为大岩资本投资研究部助理副总裁邬金珂。转载请注明）
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